La recompra de acciones, operación favorita de la América corporativa como destino de su dinero en la última década, ha sido objeto de muchas críticas este otoño.
En un artículo de HBR de septiembre 2014, “Profits Without Prosperity,” («Ganancias sin Prosperidad»), el economista William Lazonick culpo a las recompras de gran parte de la situación que aqueja a la economía estadounidense. Sus argumentos han comenzado a hacerse popular, en los medios de comunicación por lo menos.
Hace dos años, sin embargo, HBR Press publicó un libro que analizo las recompras con un criterio muy diferente. En “The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success” ( Los Independientes: Ocho directores generales no convencionales…”), W. Thorndike describió cómo la recompra de acciones habían ayudado a impulsar varios de los éxitos empresariales más notables de los últimos cincuenta años. The Outsiders ha sido descrito por The Wall Street Journal como el «libro de estrategias» para muchos de los inversores activos que actualmente empujan a las empresas a volver a comprar más acciones.
Le pregunté Thorndike, director gerente de la firma de capital privado Housatonic Partners: ¿Son las recompras una parodia, o son asignaciónes de capital inteligente?
Lo que sigue es una versión editada y condensada de nuestra conversación. Pero en primer lugar, debería definir algunos temas: Una oferta pública es cuando una empresa ofrece públicamente comprar un gran número de acciones, a un precio fijo, en un período de tiempo limitado. P / E significa relación precio-ganancias. Y John Malone es un multimillonario de televisión por cable, que ocupa un lugar destacado en el libro de Thorndike.
Pero, voy a empezar donde comienza su libro, con Henry Singleton, quien es realmente el padre de la moderna de recompra de acciones. ¿Qué fue lo que hizo?
La forma de pensar en Henry Singleton es que él actuó, básicamente, como asignador de capital. Él construyó Teledyne [en la década de 1960] en gran medida mediante el uso de su muy alto P / E para adquirir una amplia gama de negocios. Compró 130 empresas, todos menos dos de ellas en ofertas de valores.
A lo largo de esa década sus acciones cotizan en un promedio de P / E de los 20, y él estaba comprando empresas a un típico P / E de 12. Así que fue una actividad altamente acumulativa para sus accionistas.
Esa fue la Fase Uno. Luego detiene bruscamente la adquisición cuando el P / E de su acción cae al final de la década de 1969, y se centra en la optimización de las operaciones. Levanta la cabeza en los primeros años 70 y, de repente, su acción cotiza en un solo dígito, considerando el P / E, y comienza una importante serie de recompra de acciones. A partir del ’72, hasta el ’84, a través de ocho ofertas públicas importantes, compra en el 90% de sus acciones. De este modo se transforma en una especie de campeón de recompra de acciones.
Cuando él comenzó a recomprar, el 72, y en todo ese período, estas eran muy poco comunes. La situación fue vista por Wall Street como un signo de debilidad.
Single ton ignoro esta sabiduría convencional y el ruido relacionado de los medios de comunicación. Él era un operador agresivo cuando sus acciones estaban en un precio alto, y un comprador agresivo cuando se operaba con un descuento sobre el mercado.
En las otras siete empresas del libro, las recompras también tuvieron un gran éxito, ¿verdad?
Sí, eso es correcto. Todas se desempeñaron de forma semejante, salvo Berkshire Hathaway de Warren Buffett , que siguió un camino diferente.
¿Es consecuencia de los tiempos que se vivian? En la mayoría de estas historias que me relata, el mercado bajista de los años 70 y principios de los años 80 se encuentra justo en el medio de ellos.
Definitivamente hay cierta superposición significativa a través de ese grupo en términos de sus tenencias. Pero la actividad de recompra de John Malone es simplemente extraordinaria en los últimos cinco a ocho años. Y Buffett ha señalado por primera vez en la historia que es un comprador. Ha pasado de un CEO de recompra no activo a uno que ha cambiado su enfoque, por primera vez, lo cual es interesante.
Durante la década de 1970, cuando Henry Singleton y algunos otros estaban recomprando, este accionar era raro, era un signo de debilidad. Ahora creo que estamos pasando por la mayor ola de recompra como nunca sucedió. ¿Eso es una buena noticia para los inversores?
La recompra de acciones no se está haciendo correctamente. Ahora estamos de nuevo llegando a un pico de actividad de recompra de acciones, sin importar cómo se mida. El pico anterior se produjo en la segunda mitad de 2007, el último pico de mercado.
A principio del 2009 llego la depresión en la actividad de recompra de acciones. Por lo tanto, una especie de contra-indicador perfecto para el mercado de valores.
No es sorprendente que muchos estudios hayan demostrado que las recompras no producen grandes ganancias. Pero hay muy distintos enfoques de recompras, y producen resultados muy diferentes.
La forma típica que las corporaciones implementan un plan de recompra es cuando la junta anuncia una autorización, que suele ser igual a un porcentaje relativamente pequeño de capitalización de mercado y luego proceder a aplicar esa autorización mediante la compra de una cantidad específica para cada trimestre. Y en general, la cantidad de acciones que vuelven a comprar tienen como objetivo compensar Opciones privilegiadas.
El enfoque de los CEOs originariamente era totalmente diferente. Fue iniciado por Singleton, e implicó, recompras considerables muy esporádicas. Mencioné que Singleton compró 90% de las acciones en ocho ofertas de compra. La más grande fue la última, que concreto en 1984. Compró en el 40% de las acciones en circulación. Ofreció un 20-25% y hubo un exceso de demanda, por lo que compró todas las acciones que le ofrecieron.
Es un modo muy diferente de actuar. Es una recompra de acciones como una decisión de inversión, con un retorno. Se está comparando dicho retorno a otras alternativas, y cuando dicha recompra es atractiva, actuamos en consecuencia.
Con Carl Icahn respecto a Apple, argumenta: «Haz una oferta pública, porque la acción es relativamente barata en comparación adonde creo que se dirige.»
Eso es exactamente correcto. Es muy interesante ver, porque las ofertas son raras en estos días. Pero todavía se puede aplicar ese enfoque esporádico, gran compra en el mercado abierto.
Creo que el mundo se divide en las personas que son serias acerca de recompras y los que lo están haciendo por razones más estéticas. Se podía ver una lista de las empresas que han comprado en un umbral mínimo de acciones durante los últimos 24 meses, y eso es un grupo que va a tener una filosofía muy diferente en esta área que el mercado en general.
Así que la forma de contabilizar las recompras realizadas como la asignación de capital de recompra de acciones que se realizan, porque todo el mundo está haciendo recompras es el tamaño y también la naturaleza esporádica?
Es el tamaño, es la naturaleza esporádica, y también debemos destacar que la administración de explicitar la gestión sobre la recompra. ¿La describen como inversiones atractivas en sí mismas? Esa es la clave, creo. No simplemente como otro canal para el «retorno de capital a los accionistas», que parece ser el concepto que se utiliza actualmente.
Justin Fox es Executive Editor
Harvard Business Review Group
https://hbr.org/2014/11/when-stock-buybacks-are-not-a-waste-of-money/